德科立（688205）：中兴系光通信老兵的数通跃迁：DCI放量与利润成色的双重检验

报告信息

一、核心结论

德科立是一家”中兴系”出身的科创板光通信公司：前身为中兴通讯控股的无锡中兴光电子，2019年管理层收购（MBO）后独立发展，2022年登陆科创板，主营光收发模块、光放大器（EDFA）、光传输子系统三大产品线。公司正经历从电信传输向数通（DCI/高速光模块）的关键转型：2026年上半年营收5.45亿元（+25.78%）、归母净利润9826万元（+249.74%），数通业务收入占比已接近三成，800G DCI板卡完成客户验证并进入小批量交付。

但必须提示：上半年归母净利润中约7605万元为非经常性损益（主要为金融资产公允价值变动收益），扣非归母净利润仅2220万元、同比+16.17%。以9月23日收盘价计，公司市值约365.7亿元，PE（LYR）高达约499倍（iFinD数据），即使按2026年一致预期归母净利润2.11亿元计算，动态PE仍约173倍。这是一家”方向正确、弹性可观、但当前盈利远撑不起市值”的公司——投资本质是买2027—2028年产能释放与1.6T放量的兑现。

关键指标一览

（数据来源：iFinD、公司定期报告）

二、公司画像：带着”中兴基因”的光通信老兵

德科立前身是1999年中兴通讯与两位自然人共同出资设立的中兴光电子（中兴通讯持股65%），依靠与中兴的”配套捆绑销售”独家供应EDFA光放大器起家；2013年中兴退出控股，股权几经转手，2019年由桂桑、渠建平、张劭三位管理层通过泰可领科完成MBO，2022年在科创板上市。这段历史留下两重印记：技术上，公司在光放大器、长距传输模块、子系统领域积累深厚——2011年即开发出阵列式EDFA数据链路采集子系统，2019年研制出高密度低功耗100G光放大设备；客户上，中兴通讯至今仍是公司第一大客户，历史上EDFA对中兴的销售占比一度超过五成。

业务结构方面，公司收入分为传输类（电信侧光放大器、子系统、长距模块）和接入/数据类（数通光模块、DCI）两大板块。2025年传输类收入6.38亿元（毛利率29.0%），接入和数据类收入2.82亿元（毛利率23.9%，收入同比+180.6%）（iFinD分部数据）。

财务轨迹清晰刻画了转型的阵痛：2025年公司营收9.34亿元（+10.99%），但归母净利润7317万元（-27.16%）、扣非净利润仅4049万元（-45.15%）。公司在年报中归因于两方面：一是传统电信市场需求放缓、竞争加剧下的策略性降价，二是高强度研发、DCI新产能和泰国基地等战略投入的刚性支出。综合毛利率从2024年的30.9%降至2025年的27.5%、2026年上半年的25.6%——收入在向数通切换，但盈利能力尚未随之抬升，这是理解公司估值争议的关键。

利润质量与毛利率

利润质量与毛利率

三、增长引擎深拆：DCI、高速数通模块与产能释放

3.1 DCI：Scale-Across重构下的直接受益者

DCI（数据中心互联）是公司数通业务的拳头产品，交付形式有三类：整机、插卡式智能板卡（搭载自产光模块、光保护器件和放大器）、单独器件（相干/非相干模块、可插拔放大器）。公司在北美市场已有客户布局，放大器、400G长距相干/非相干光模块已参与到DCI项目中；相干领域的核心竞争力在于ITLA、PIC等关键器件的自主研发能力。券商研究将公司定位为”Scale-Across（跨数据中心算力扩展）重构DCI”的显著受益者。

2026年上半年，800G DCI板卡已完成客户验证并进入小批量交付，1.6T板卡预研按计划推进；800G相干模块在DCI领域预计逐步上量，公司上半年已在800G相干研发上投入大量资源。公司在手订单整体较去年同期增长，管理层预计未来数季DCI订单将实现同比增长。

3.2 高速数通光模块：400G上量、800G出货、1.6T临门

数通模块的产能与物料已按400G/800G/1.6T差异化布局：国内市场以400G和800G为主，800G产品2026年已实现出货，泰国工厂已转产800G数通模块；海外1.6T产品处于测试验证阶段，预计2026年四季度产生小批量订单，DSP等核心物料已完成备货。技术路线上，公司在1.6T上同步布局EML、硅光、薄膜铌酸锂（TFLN）三种方案，并战略性预研3.2T所需的TFLN技术。此外公司拟使用超募资金2605万元投资光通信高端器件研发测试平台，补齐800G及以上产品的研发测试能力。

3.3 第二曲线：OCS与薄膜铌酸锂

OCS（光电路交换）方向，公司采用区别于常规MEMS的硅基光波导方案：当前以32×32端口为主，64×64已完成样品开发，128×128已启动前期开发；但管理层明确表示硅波导单台设备投入超千万元、产品处于早期阶段，近两至三年的财务预算和业绩规划均未将OCS纳入预期。换言之，OCS是期权而非当期利润来源，市场对OCS概念的热情与公司的实际收入贡献之间存在明显时滞。

3.4 产能：12亿→22亿→32亿元的三年三级跳

产能是本轮成长的硬约束，也是公司投入最坚决的方向：

新产能预计在2027年上半年逐步释放，2027年下半年的批量订单将由新产能承接——2027年才是产能逻辑的真正兑现年。融资层面，公司于2025年11月公告拟发行境外S股并在新加坡交易所上市，以拓宽全球融资渠道。

四、行业坐标：AI光通信高景气中的”腰部选手”

行业β毋庸置疑。集邦咨询数据显示，400G光模块2024年全球出货超2000万支，到2026年底800G及以上规格出货占比将从2024年不到20%升至60%，全年出货超6300万支；TrendForce预计2026年全球AI光模块市场规模达260亿美元。2026年上半年，A股光模块板块业绩全面爆发：中际旭创营收417.78亿元（+182.49%）、归母净利润136.51亿元；新易盛预告归母净利润70亿—80亿元。

但板块内部分化极其剧烈：2026H1样本公司中，中际旭创和新易盛两家合计贡献了76.9%的收入和92.5%的扣非归母净利润，盈利进一步向龙头集中。德科立上半年归母净利润8900万—1.06亿元的预告区间（其中含公允价值变动收益约6700万元），在光模块环节明显小于新易盛、光迅科技、剑桥科技等。公司的差异化卡位在于DCI子系统/板卡和光放大器——这是龙头相对薄弱的环节，但市场容量也小于标准数通光模块。 另一个不可忽视的外部变量是地缘风险：2026年8月美国政府拟起草禁令限制进口中国数据中心光模块元件，曾引发A股光通信板块单日重挫，公司泰国基地服务北美市场的布局正是对此的对冲。

五、财务质量：报表利润与经营利润之间的鸿沟

2026年上半年是公司基本面分歧最大的一个报告期。表面看，归母净利润9826万元、同比+249.74%，二季度单季归母净利润7862万元、环比+300%；但拆解后发现，非经常性损益高达7605万元，其中金融资产公允价值变动及处置损益税前8527万元；扣非归母净利润仅2220万元，同比+16.17%。也就是说，剔除投资浮盈后，公司主营盈利仍处于温和修复通道，与499倍的静态PE形成强烈反差。

积极的一面是趋势在改善：2025年四季度起收入、利润同比环比均回升，2026年一季度营收2.54亿元（+27.97%）、归母净利润1964万元（+35.08%），二季度扣非利润环比明显放量；数通业务毛利率持续同比、环比提升，海外市场毛利率（2025年34.2%）显著高于境内（26.1%），随着泰国基地承接海外订单，结构改善有望延续。研发投入保持高强度，2023—2025年研发费用从0.83亿元增至1.10亿元，占营收比重约10%—12%（iFinD数据）。

股东行为值得关注：2026年3月和7月，股东钱明颖先后两次通过询价转让减持合计约3%股份（价格分别为135.29元/股、160.28元/股），其中7月转让获17家机构有效认购、认购倍数1.73倍，受让方含公募、QFII等专业机构——减持压力与机构承接意愿并存。

六、市场表现与估值：预期跑得远比利润快

2026年以来德科立是光通信板块的高弹性标的：4月3日斩获20%涨停、年内涨幅一度超79%；8月28日因”光模块＋业绩高增＋机构认可”触及涨停（191.5元），对应市值302亿元；至9月23日收于229.66元，总市值约365.7亿元（iFinD行情数据）。

归母净利润及一致预期

归母净利润及一致预期

估值是本案最大的争议点：

（数据来源：iFinD，一致预期为券商预测均值；国联民生证券预测2026—2028年归母净利润2.6/4.5/6.0亿元，对应其8月21日股价PE为98/57/42倍）

作为参照，光模块全球龙头中际旭创PE超100倍、美股Coherent约100倍、迈威尔约70倍——全球资本都在”追光”，但德科立的估值溢价建立在一个尚待验证的假设上：扣非利润能在2027年随产能释放实现数量级跃升。值得注意的是，券商预测分歧不小（iFinD一致预期2026E约2.11亿元 vs 国联民生2.6亿元），且预测本身高度依赖DCI/1.6T订单节奏。

七、风险提示

1. 利润成色风险：2026H1扣非净利润仅2220万元，约77%的归母净利润来自金融资产公允价值变动等非经常性损益，若市场以扣非口径重新审视，估值压力将显著放大。
2. 估值透支风险：近500倍静态PE、约173倍2026年动态PE，容错空间极小；光通信板块2026年6—7月已上演过指数级回撤（万得光模块指数最大回撤超五成）。
3. 毛利率下行风险：综合毛利率连续下行（30.9%→27.5%→25.6%），数通产品当前毛利率（约24%）低于传统传输业务，收入结构切换短期摊薄盈利。
4. 地缘与出口管制风险：美国拟限制进口中国数据中心光模块元件；公司海外产能虽在泰国落地，但客户验证、关税与技术管制细则仍存不确定性。
5. 客户集中与股东减持风险：中兴通讯长期为第一大客户；年内重要股东两次询价转让，后续减持节奏值得跟踪。
6. 新业务不及预期风险：OCS尚未纳入公司近三年业绩规划，1.6T海外出货预计2026Q4才小批量启动，若云厂商资本开支或技术路线发生变化，第二曲线兑现将延后。

八、总结：方向已被验证，剩下的是利润与估值的赛跑

德科立的故事可以概括为：一家在电信光放大器时代证明过自己的”中兴系”老兵，正在把全部筹码押向数通时代——DCI板卡已交付、800G已出货、1.6T三种技术路线齐备、泰国+无锡产能三年翻近三倍。 行业β（AI算力、DCI/Scale-Across）强劲，公司卡位环节竞争烈度低于标准光模块，转型方向没有问题。

但当前的价格已经把最乐观的剧本写进去了：365.7亿市值对应的是一家扣非年利润不足5000万元的公司，市场定价的实质是”2027—2028年利润5亿以上”的远期兑现。对投资者而言，后续最值得跟踪的验证点清晰而有限：泰国与无锡二期产能爬坡进度、1.6T海外订单在2026Q4的落地、单季扣非净利润能否站上5000万元台阶、以及新加坡S股发行进展。 在这些信号确认之前，它更像一张高赔率的期权，而非一份安稳的持仓。

本报告基于公开信息整理，数据来源包括iFinD、公司定期报告与公告、券商研报及主流财经媒体报道，仅供研究参考，不构成任何投资建议。市场有风险，投资需谨慎。